———2月份金融运行数据解析

　　如果不是加大了行政调控力度，很难想象人民币信贷增量会从今年1月份的8000多亿突然降至2月份的2000多亿元。正是得益于2月份信贷扩张的紧急减速，才使得今年前两个月的信贷数据只比去年同期多增了692亿元。面对商业银行的放贷冲动，行政手段暂时占据上风。

　　完美的市场化调控手段总是很令人向往，在中国经济市场化程度越来越高的背景下，尽量使用市场化手段调控经济是符合发展逻辑的，所以有学者以此为由批评信贷控制政策“简单粗暴”，甚至斥其为重走计划经济的老路。然而央行所面临的情况已不允许他们完全从经济学模型中寻找解决问题的办法，严峻的形势要求政策立即产生效果。

　　事实上，行政调控手段重新回到货币政策工具箱有其现实基础。央行控制货币供应量有两个着力点，一是控制基础货币投放量，二是降低货币乘数。在基础货币投放方面，外汇储备快速增长，央行被动投放基础货币。通过发行央行票据、提高存款准备金率等数量型调控手段，央行冲销了大部分被动投放的基础货币；在降低货币乘数方面，提高存款准备金率可以起到效果，但更为有效的还是放慢商业银行的货币创造速度。

　　当然，不能因为行政调控手段效果明显就不使用其他常规货币政策工具，央行调控取得效果是各项政策综合作用的结果。摩根士丹利大中华区首席经济师王庆认为，下一阶段央行仍将综合运用上调存款准备金率、公开市场操作、人民币升值等各种货币政策工具。另有分析指出，由于有大量的央行票据和国债正回购在3月份到期，央行本月很可能会再次上调存款准备金率。

　　在央行的各项政策工具当中，争议最大的当属加息政策。最新的统计数据显示，2月份CPI同比上涨了8.7%，创下11年来的新高，外界关于通过加息抑制通货膨胀的呼声再次高涨起来。但是，仔细分析价格上涨的原因可知，加息难以产生预期的效果。

　　中金公司首席经济学家哈继铭认为，目前通胀压力主要来自四个方面，一是短期的雪灾因素推高食品通胀压力；二是美元贬值推高了国际大宗商品价格因素；三是中国自身包括劳动力、土地和资源等要素价格上升带来的成本推动型通胀压力；四是人民币汇率缺乏弹性造成持续多年的货币扩张和流动性过剩。

　　可见，目前的价格上涨既有需求拉动的因素，也有成本推动的因素，加息虽然能对居民购买力进场补偿的同时抑制需求过快增长，但其传导链条过长，特别是在企业投资对利率缺乏敏感性的情况下，利率工具难以抑制信贷扩张。而且，加息政策也受到美联储持续降息的制约，人民币利率上升会吸引更多的资金进入国内，由此增加的流动性可能会抵消加息产生的紧缩作用，进而带来价格的更快上涨。

　　中国人民银行行长周小川近日表示，是否加息需要考虑多方面的因素，除了美联储降息的因素之外，还要考虑利率变化对国内消费和发展直接融资的影响。这说明，央行的决策函数比外界想象的更加复杂。